一直以來，由章燎原創立的三只松鼠在A股休閑食品-零食市場，始終占據著龍頭地位，是國內零食市場當之無愧的“扛把子”，營業收入遙遙領先于良品鋪子、洽洽食品、來伊份等諸多同行，但這種情況在上半年有所改變。

上半年，良品鋪子從規模、利潤兩大指標全面超越三只松鼠，這表明良品鋪子取代三只松鼠成為國內A股市場上當之無愧的休閑零食龍頭。值得深思的是，企業片面追求規模而忽略利潤，最終是否會造成反噬呢？

中報營收首次下滑，扣非凈利下滑9成

今年上半年，三只松鼠實現營業收入41.14億元，同比下降21.80%，這是三只松鼠上市以來中報首次出現營收下滑的情形，而在此之前，三只松鼠的營收已經連續兩年下滑，與百億營收漸行漸遠。

對于上半年營收下滑，三只松鼠表示，線上平臺流量下滑，人群持續分化；聚焦堅果后SKU縮減；疫情導致部分物流倉庫發貨受限，影響電商整體營收，公司持續重視電商業務并將推動向用戶運營轉型。

三只松鼠還表示，公司主動關閉不符合長期發展的新門店，探索新模式；推動渠道變革，全面推動批發業務歸口整合及線下市場秩序規范，為進入下沉市場及傳統售點渠道做好渠道。

眾所周知，三只松鼠是依靠電商平臺起家的，線上渠道一直是其營收的主要來源，例如2021年線上渠道營收占比高達66.31%，然而，伴隨著電商紅利期過去，三只松鼠面臨的壓力與日俱增。

2019年至2021年，三只松鼠的平臺服務及推廣費與日俱增，分別為6.6億元、9.61億元、13.26億元，是其銷售費用支出大頭，上半年的費用同比有所減少至6.46億元，但占銷售費用比例則由65%提高至68%，仍舊是支出大頭。

即使平臺服務及推廣費仍舊高企，但取得的效果則是每況愈下，以上半年為例，三只松鼠天貓系、京東系的營業收入大幅下滑，分別為11.97億元、11.19億元，同比分別下降25.56%、21.64%。

在線上渠道日益萎縮的條件下，線下渠道成為了三只松鼠突破的關口，具體措施包括推出直營模式的投食店以及加盟模式的松鼠聯盟小店，后續還新增以零售通新通路為主的數字化平臺類分銷，以KA和連鎖便利店為核心的區域分銷等新分銷模式。

截至2021年末，三只松鼠的投食店、聯盟店累計數量分別為140家、925家，到了上半年，則分別為85家、780家，較上年末分別減少55家、140家。進一步研究發現，三只松鼠報告期內投食店僅新開1家，關閉56家，而聯盟店新開37家，關閉182家。

對于投食店門店減少，三只松鼠稱是主動淘汰與戰略定位不符的門店，從而更好地為聯盟店賦能；而對于聯盟店門店減少，公司稱主動放緩聯盟店開店布局，對現有店鋪進行分層管理及優化淘汰，強化與投食店的協同作用。

從收入來看，三只松鼠上半年投食店、聯盟店的營業收入分別為3.39億元、2.98億元，去年同期分別為5.73億元、3.63億元。此外，三只松鼠新分銷實現營收4.32億元，去年同期為6.32億元。

由此來看，三只松鼠上半年線上銷售、線下銷售的情況不容樂觀，甚至于可以用“全面潰敗”來形容，另外，三只松鼠第一季度、第二季度營收分別為30.89億元、10.25億元，同比分別大幅下降15.85%、35.54%，這種情況是否會延續至第三、第四季度，交由時間驗證。

值得關注的是，三只松鼠的盈利情況下滑更甚，上半年歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為0.82億元、0.24億元，同比分別驟降76.65%、90.84%，這也是其上市以來，歷年中報、甚至于年報的最差成績單。

對此，三只松鼠在中報中指出利潤下滑的五大因素，包括部分原材料價格、運費上漲讓毛利率下滑；對疫情區域倉庫滯留產品進行處置；投入超億元品牌推廣費；關閉門店帶來的押金折損及裝修攤銷、拆鋪等費用以及股份支付費用3000萬元等等。

良品鋪子“逆襲”

冰凍三尺，非一日之寒，對于今日三只松鼠現狀同樣適用。

從收入端來看，2016年至2019年，三只松鼠營業收入不斷上漲，在期末實現百億元營收，達101.73億元，此后兩年營業收入連續下滑，降幅分別為3.72%、0.24%。

從盈利端來看，在實現百億營收的2019年，三只松鼠的扣非歸母凈利潤卻是驟降，僅2.05億元，同比下降19.98%，是2016年至2021年期間最差的成績單。

從財報來看，導致這種情況主要是三只松鼠在當年大幅加大銷售費用投入，為22.98億元，同比增加8.37億元，增長率57.31%，主要支出大頭是運輸費、平臺服務及推廣費，分別為6.9億元、6.6億元，同比分別增加2.19億元、2.67億元。

不管是從產品，還是從經營規模來看，三只松鼠和良品鋪子具有較大相似性，例如兩大零食巨頭的主要產品是堅果、烘焙、肉制品等，而三只松鼠在規模上一直壓著良品鋪子，后者只能屈居第二。

對比營收規模，2016年至2021年，三只松鼠的營業收入始終壓著良品鋪子，在2019年的差距最大，達24.58億元，此后兩年，兩家企業的經營規模差距不斷縮小，分別為19億元、3.96億元，到了今年上半年，良品鋪子營業收入遠超三只松鼠，營收差高達7.81億元，這表明良品鋪子已經從規模上超過了三只松鼠，并取代三只松鼠成為國內A股市場上當之無愧的休閑零食龍頭。

根本原因在于，三只松鼠近兩年營收止步不前，而良品鋪子營收則增長迅猛，此外，不同于三只松鼠上半年營業收入下滑21.80%，良品鋪子的營業收入為48.95億元，同比增長10.72%。一個營收繼續增長，一個營收下滑，才有了良品鋪子實現營收超越三只松鼠的可能。

對比盈利能力，三只松鼠在2018年及之前年度的扣非歸母凈利潤是遠超良品鋪子，但在其營收突破百億的2019年，扣非歸母凈利潤被良品鋪子反超并延續至2020年，2021年實現反超后，卻在今年上半年被良品鋪子遠遠甩開，兩者差距高達1.04億元。

具體到毛利率，良品鋪子毛利率一直高于三只松鼠，差距從2017年的0.5%飆升至2020年的6.57%，此后2021年，三只松鼠毛利率實現反超，為29.38%，高于良品鋪子的26.77%，相差2.61個百分點。今年上半年，兩家企業毛利率差距有所縮小，三只松鼠（27.86%）略高于良品鋪子（27.47%）。

凈利率方面，在2019年及之前，三只松鼠凈利率高于良品鋪子，但在2019年及2020年，三只松鼠凈利率大幅下滑，被良品鋪子反超。今年上半年，三只松鼠、良品鋪子凈利率分別為2%、3.99%，后者幾乎是前者的2倍，說明三只松鼠的盈利能力大幅下滑，而良品鋪子盈利能力較2021年有所改善。

值得指出的是，與良品鋪子2021年營收的大幅上漲成反比的是，凈利率卻是大幅下滑，深究根源，是良品鋪子銷售費用、管理費用的大幅上漲，合計21.49億元，同比增加4.84億元，其中銷售費用同比增加3.84億元，新增費用主要用于推廣引流、促銷等。

值得深思的是，良品鋪子和三只松鼠都曾為了追求經營規模而導致銷售費用大增，繼而影響本身利潤水平，那么對于企業而言，是該追求規模還是更應該追求利潤呢？這是企業管理者值得深思的地方。誠然，或許良品鋪子在2022年能踏入“百億”目標，但也可預測，其扣非凈利大概率還是會有所下降。

此外，三只松鼠、良品鋪子作為面向C端消費者的零食品牌，食品安全問題尤為值得重視，但兩大巨頭的投訴量高企。

截至10月10日，分別為1755條、1222條，而消費者投訴的問題多集中在食品質量問題，這說明食品安全問題仍是一道“坎”，這要求企業需要進一步加強產品質量把控，防微杜漸。